中金：非金融业绩显现改善迹象 下游行业改善明显

2024年全A、金融和非金融公司的归母净利润同比分别为-3.0%、+9.0%和-14.2%，其中四季度大量减值损失导致非金融盈利加速探底，全年房地产和光伏行业是主要拖累项。到2025年一季度，全A、金融和非金融公司归母净利润同比分别增长至+3.5%、+2.9%和+4.2%，下游行业表现明显改善。有色金属、部分出口链以及TMT板块表现尤为突出，高景气行业的稀缺格局有所改观。

从盈利能力来看，A股非金融ROE环比基本持平，自2025年二季度以来，本轮ROE下行周期已持续15个季度。具体来看，尽管净利润率出现边际企稳反弹迹象，但资产周转率仍显著下滑，拖累了整体表现。上游行业ROE继续快速下降，而若剔除地产因素，下游行业则呈现改善趋势。电子、家电、非银金融和农林牧渔等行业连续两个季度ROE有所提升。

结合企业资产负债表和现金流量表分析，发现多重信号趋于稳定。产能周期加速出清后，新经济行业的资本开支增速明显回升，非金融企业总资产增速企稳且预收款项增长改善，经营现金流有所改善，筹资现金流流出也趋于稳定。不过，应收账款周转率创下历史新低，这一现象值得关注。另外，非金融自由现金流与所有者权益之比达到历史新高，支持A股分红比例进一步提高至45%，沪深300股息率上升至3.2%，显示出较强的估值吸引力。

基于一季度盈利增长的显著反弹及上述积极变化，预计本轮盈利下行周期的低点已经过去。然而，进入二季度以后，需关注关税政策对企业基本面的影响。虽然预计关税对上市公司销售的影响小于实体经济，但仍需警惕降价和供需失衡带来的利润率下降风险。配置上，建议从景气回升和受关税影响较小的角度寻找投资机会。